上市仅50天，A股“医美面膜第一股”哈尔滨敷尔佳科技股份有限公司（下称敷尔佳，301371.SZ）的股价就逐步下跌，公司市值蒸发87亿元。而近期，公司董秘的辞职也加速了这一进程。

9月13日盘前，敷尔佳发布公告称，公司董事会秘书沈晓溪辞职，董事会秘书一职由董事长兼总经理张立国兼任。该消息发布后，敷尔佳股价连跌三天，并于9月15日触及上市以来最低点48.29元/股，较上市首日最高价下跌近四成，处于破发状态。

资本市场表现低迷的同时，敷尔佳的业绩也在上市后“变脸”。数据显示，2023年上半年，敷尔佳实现营收8.69亿元，同比增长6.33%；归母净利润为3.54亿元，同比下滑1.09%；扣非净利润为3.42亿元，同比下滑2.69%，整体表现为增收不增利。

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该公司在年报中表示，营收增长主要系报告期内线上直销收入持续增长所致；净利润的下降主要是由于线上销售占比增长带动相关销售费用增加，公司北方美谷基地启用以及持续加大研发投入等因素。

《投资时报》研究员注意到，今年上半年，敷尔佳销售费用继续增长，从上年同期的1.84亿元同比增长19.69%至2.21亿元，占营收比例为25.4%。同期该公司在研发上投入1103.16万元，同比增长33.95%，不过仅占营业收入的1.27%。

针对下半年如何提振股价、如何拉升净利润水平等问题，《投资时报》研究员电邮沟通提纲至敷尔佳相关部门，截至发稿未收到公司回复。

敷尔佳上市以来股价走势（元/股）

数据来源：Wind

董秘辞职，股价下跌

9月13日，敷尔佳发布公告称，沈晓溪因个人职业规划原因，申请辞去公司董事会秘书职务，同时不再担任公司及其下属子公司任何职务。

据公司招股书披露，2020年10月，沈晓溪加入敷尔佳担任董秘一职。在其就职期间，敷尔佳完成上市辅导、首发申请、IPO并上市。2021年和2022年，沈晓溪的薪酬分别为118.5万元和122.08万元。截至公告披露日，沈晓溪直接持有敷尔佳股票25万股，占公司总股本的0.06%。

相较于董秘辞职，市场对敷尔佳的股价表现更为担忧。今年8月1日，敷尔佳成功在深交所创业板上市。上市首日，该公司股价开盘即报80.00元/股，较发行价55.68元/股涨超40%，盘中一度涨至80.04元/股，总市值达282.86亿元。

但上市后的第二天，敷尔佳股价大跌15.08%，此后便一路下滑。截至9月20日收盘，该股报于48.86元/股，较发行价已下挫12.25%，总市值195亿元，缩水超87亿元。

在股价下行期，敷尔佳的股东户数也在大幅减少。Wind数据显示，截至9月8日，敷尔佳的股东总户数为27809户，较上市当日的37080户减少了9271户，降幅为25%。

重金营销，净利润增速向下

据官网介绍，敷尔佳成立于2017年，公司在售产品覆盖医疗器械类敷料产品和功能性护肤品，主打敷料和贴、膜类产品，并推出了水、精华及乳液、喷雾、冻干粉等其他形态产品。

今年上半年，敷尔佳实现营收8.69亿元，同比增长6.33%；实现归母净利润3.54亿元，同比下滑1.09%；实现扣非净利润3.42亿元，同比下滑2.69%。

业绩增收不增利的情况下，敷尔佳的毛利率水平也出现微降。数据显示，上半年公司的销售毛利率为82.81%，较去年同期下降0.46个百分点。尽管如此，敷尔佳的毛利率水平仍高于大多数同行业可比公司。同期，珀莱雅（603605.SH）、贝泰妮（300957.SZ）、华熙生物（688363.SH）的毛利率分别为70.51%、75.35%、73.80%。

在销售模式上，敷尔佳结合线上、线下渠道进行销售，目前公司以在天猫、小红书、京东、抖音等几大线上平台自主设立运营的网络店铺为主。今年上半年，敷尔佳的线上直销收入为3.30亿元，同比增长28.56%，且在整个收入渠道结构中的占比提升至38.02%，去年同期为31.44%。

随着线上电子商务平台流量不断集中，且同类产品竞争程度加剧，敷尔佳在线上销售渠道获取流量所需成本也越来越高。Wind数据显示，2020年至2022年，该公司销售费用分别为2.65亿元、2.64亿元、3.9亿元；销售费用率分别为16.75%、16.01%、22.06%。今年上半年，敷尔佳再次加大销售支出，较去年同期增长19.69%至2.21亿元，销售费用率为25.4%，同比上升2.83个百分点。并且，《投资时报》研究员发现，敷尔佳绝大部分销售费用都花在了宣传推广上，期内该公司的宣传推广费为2.02亿元，占销售费用的比例高达91.67%。

反映在利润端，敷尔佳的利润增长率持续下降。2021年、2022年及2023年上半年，该公司归母净利润分别为8.06亿元、8.47亿元、3.54亿元，增长率分别为24.38%、5.15%、-1.09%；扣非净利润分别为7.74亿元、7.66亿元、3.42亿元，增长率分别为62.29%、-0.95%、-2.69%。

敷尔佳此前曾表示，随着互联网流量红利逐渐减弱，主要电商平台间流量竞争日趋激烈，公司于公域流量的边际获客成本存在上升风险，同时多平台销售渠道铺设亦将增加基础获客成本。若公司未来不能平衡电商平台边际获客成本与边际收益变动趋势，并积极开拓私域流量加强客户黏性，同时各主要头部平台的营销推广收费标准出现较大不利调整，则可能导致公司的获客成本进一步提高，获客效率下降，进而对公司的经营业绩带来不利影响。

2023年上半年敷尔佳主要会计数据

数据来源：公司财报

监管趋严，高毛利率难以为继？

对于净利润下降的原因，敷尔佳也提到了期内持续加大研发投入。数据显示，上半年，该公司研发费用为1103.16万元，同比增长33.95%。

《投资时报》研究员注意到，今年上半年，敷尔佳加强了与高校、科研院所的合作。在半年报披露的16项主要委托研发协议中，受托方包括江南大学、四川大学、中国科学院昆明植物研究所、哈尔滨工业大学、东北林业大学、华南理工大学、中国科学院化学研究所等。委托内容包括对产品原始配方及预期功效进行产品升级，植物提取物的舒缓、修复功效、抗衰老、美白等功效研发，胶原蛋白纳米颗粒的制备及性能表征研究等委托技术开发，细菌纤维素基液体敷料及再生膜制备等技术开发，细叶杜香精油新原料开发等。

事实上，在化妆品市场进入“存量”时代、消费者越发注重产品真实功效的大背景下，加大产品研发和专利投入力度，用科技提升产品竞争力，已成为国内各大化妆品企业的必然选择。

数据显示，2020年至2022年，敷尔佳的研发费用分别为147.97万元、524.29万元、1542.61万元，对应的各期研发费用率分别为0.09%、0.32%、0.87%。2023年上半年，在研发费用持续增长的情况下，该公司的研发费用率亦增至1.27%。不过，与可比公司华熙生物同期6.08%的研发费用率相比，敷尔佳还有很大提升空间。

值得关注的是，8月4日，中检院发布关于征求《医用敷料类产品分类界定指导原则（征求意见稿）》（下称指导原则）意见的通知，明确械字号医用敷料类产品的定义及使用范围。

并且，指导原则给出了具体整改方案和时间：已按照医疗器械受理注册申请的产品，继续按照原受理类别进行审评审批；需要改变管理属性或类别的，限定其批准文号或注册证书的有效期，截止日期为2025年12月31日。

随着监管的全面落实，“敷料”和“普通面膜”等词汇将被严格界定。敷尔佳目前医用敷料与功能性护肤品并重的发展模式或将被打破，如何保持高利润成长，将是该公司需要思考的问题。

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