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不择细流，能就其深——光伏行业转债梳理

观点

光伏行业：政策驱动转为需求拉动，高景气持续催化。全球能源结构转型迫在眉睫，地缘政治事件冲击进一步抬升能源安全的重要性。预计2022年全球新装机有望达240GW，光伏产业将持续处于高景气，市场空间广阔。

下游需求旺盛，价格沿产业链逐级传导，中下游环节盈利有望改善。光伏产业链条较长，不同细分产业链之间存在较明显差异，对行业景气中的反应函数也存有区别。装机速度超预期仍将推动上游硅料和硅片价格维持在高位，但随着产能逐渐释放，硅料和硅片价格有望在三季度末小幅下降，边际刺激中游电池组件厂商盈利能力恢复。N型电池（主要为TOPCon和HJT电池）产能投建超预期，相关技术路线上的加工辅件设备商业绩可能超预期。全球电力供需紧平衡和光伏产业降本持续推进的背景下，电站运营盈利有望迎来拐点，电站系统中核心环节逆变器，则迎来需求爆发式拉动和成本边际下降的双重利好刺激。

中报业绩预喜，内部结构分化有所显现。申万行业分类中，光伏设备行业上市公司整体中报业绩预喜，多家公司净利润同比增长超过200%。但其中也存在一定程度的结构性差异。具体来看，硅料硅片和逆变器上市公司业绩表现最为优异，均预计中报业绩同比大幅增长，公司公告业绩预告变动原因可分别归类为逆变器下游需求增长超预期和硅料硅片供需仍处于紧平衡状态，整体受益于光伏行业的旺盛需求。加工设备辅件产业链上各公司半年度业绩表现同样亮眼，并整体优于电池组件上市公司，而后者则在公告中提到上游原材料成本压力的频次较高。

光伏行业正股在经过两个月的估值修复后，已较难再找到估值洼地。新形势下的标的选择更多将依靠超预期的盈利驱动，一方面是迅速膨胀的新旧需求所带来的直接刺激，一方面是技术更迭对既有竞争格局重塑过程中带来的机遇。我们看好供应仍偏紧张的上游环节，成本管控能力、技术积累深厚和品牌效应显著的组件环节龙头厂商，以及受益于整体行业需求高增的加工设备辅件厂商和下游系统集成与运营环节中资质优异的主体。

具体来看，展望后市，上游环节供给仍旧紧张，龙头企业市占率逐步提升，推荐通22转债，建议关注上22转债。中游电池组件环节，电池片巨头通过一体化发展缓解成本压力并挤占竞争对手盈利空间，推荐隆22转债；组件环节市场竞争格局稳中有变，推荐福莱转债、海优转债，建议关注盛虹转债、裕兴转债；辅件产业链强者恒强，电池技术路线变迁可能扰动竞争格局，但不影响基础加工设备提供商从中受益，推荐金博转债、高测转债（未上市），建议关注楚江转债、帝尔转债；系统集成与运营环节需求弹性大，推荐锦浪转债，建议关注上能转债、晶科转债。

建议积极关注晶科能源(行情688223,诊股)、天合光能(行情688599,诊股)、福斯特(行情603806,诊股)、南玻A(行情000012,诊股)转债发行进度。

风险提示：（1）光伏新装机不及预期；（2）贸易保护风险超预期。（3）转债提前赎回风险。

关键词： 光伏行业